日前，全球最大资产管理机构贝莱德（BlackRock）旗下贝莱德智库发布下半年度展望表示，全球进入了新范式，过去40年资本市场乐见的充裕流动性一去不复返。紧张的供给可能持续，这令通胀长久承压。央行难以肆意宽松，相反更倾向于“收紧”，以应对通胀压力。如此，宏观和市场波动率料持续高企。宏观环境今非昔比，投资一方面需要“致精微”，从颗粒度更细处寻觅机会，另一方面，也要“趁势而上”关注长期大趋势。

中国基金报记者最近采访了贝莱德智库全球首席投资策略师李薇、贝莱德首席中国经济学家宋宇、贝莱德基金首席投资官陆文杰，听他们谈谈对当前全球经济、资产配置、长期投资趋势等的看法。

他们表示，由五个长期趋势值得关注，包括人工智能、地缘政治、人口老龄化、金融的未来、低碳转型。展望A股下半年，关注经济恢复情况，仍然以把握结构性机会为主，估值较低的泛消费行业、AI等方向值得关注。其认为，当前虽然人工智能相关的标的涨幅较大，但是目前价格并不算贵，长期空间很大。

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全球经济已进入“新范式”

贝莱德智库全球首席投资策略师李薇认为，近年来，全球资本市场围绕“范式转移”有诸多讨论。据贝莱德智库，“新范式”的一大特征是高通胀会持续更长时间。在李薇看来，美国通胀很难回到2字头，可能会在3字头-4字头持续更长时间。这背后是一系列的限制因素。

例如，全球供应链重构会增加生产成本。发达国家市场很难按照成本最优的方案来安排供应链布局。下述几大因素都指向了同一个方向，成为通胀压力。

首先，碎片化的地缘政治局势。其次，人口老龄化。不少市场都面临这一问题。人口老龄化的另一面就是劳动力短缺。美国高通胀背后一个主要的因素就是劳动力短缺带来的工资水平上涨。第三，伴随低碳转型，能源价格上升。最后，人工智能的发展可能会提升生产力水平。这会成为通胀的少数缓和因素之一。

2023年上半年世界经济政治局势表明，“新范式”并非经济学家“虚张声势”，全球已然进入全新时代。这种环境下，投资者需要拿起放大镜来寻找机会。

关于未来6到12个月的战术配置方面，李薇进一步表示，在发达国家市场股票中，贝莱德智库认为应低配美国股票。尽管美国股票依然是贝莱德股票组合占比最高的，但是市场的盈利预期未反映宏观方面面临的巨大挑战。尽管如此，贝莱德智库指出，短期而言市场情绪依然非常乐观。

低配欧洲股票：因为尽管欧洲增长在放缓，但是欧央行“毫不手软”持续收紧。而且去年下半年到今年上半年，能源价格降低对经济增长的利好效应释放完毕。

对日本股票保持中性，相较于前一期的低配，态度转为更为乐观。理由是：日本央行依然宽松，对股票持有人友好的改革在进行，显然负的实际利率有利于经济增长。

贝莱德智库对中国股票采取高配态度。尽管经济复苏节奏暂时低于预期，但是低通胀环境下，货币政策有空间。不过，贝莱德也表示，股票超预期表现的上限较低，因为汇率和地缘政治因素，会对市场形成一定的压力。

值得注意的是，前述高配或低配均为相较于指数而言。

债券方面，贝莱德智库在战术上高配美国短端的国债，和通胀挂钩的债券，低配日本政府债券，对中国政府债券持中性态度。

另外，谈到地缘政治风险的结果之一是全球供应链重塑，李薇表示，全球供应链重构是真实发生的，这两年越来越多的全球公司将公司迁往了越南和墨西哥等劳动力成本低的地方。基于安全的考虑，全球公司都在重构供应链，分散供应链。地缘政治是一个很大的原因。

“基于这种考虑，我们认为美国的通胀不会很快回到2%，它将停留在3%，甚至更高水平。这会如何影响资产配置？一方面，我们会把相关资产的风险溢价往上提。因为，地缘政治会影响供应链。另一方面，我们会增加抗通胀的资产。例如，黄金。此外，尽管2023年我们并不特别看好股票资产，但是从长期来看股票是可以抵抗通胀的资产”，李薇认为全球产业链重构下，投资者应更加关注通胀风险。

经济周期由供给因素驱动

关注AI、低碳转型等五大长期趋势

关于当前宏观环境，李薇表示，年初贝莱德提出今年经济衰退只是时间问题，通胀也会比较持久。现在6个月过去后，经济衰退已经成为事实，且已经负增长，美国也差不多。

“现在属于新的宏观时代，经济周期是由供给方面的因素来驱动，不是像之前是需求方的约束来驱动的，让央行的反映完全不一样，对于促进经济增长反映的手册不一样。”李薇旗帜鲜明表达了观点。

她分析，之前宏观的时代，也就是80年代到疫情之前，全球产能不断增加，因为当时全球都在享受和平的红利、人口的顺风，中国加入世贸组织，全球化对产能增长有帮助。但现在地缘政治开始分裂，人口逆风老龄化，劳动力短缺，低碳转型也带来供给方面的约束，现在的经济周期有供给方的约束，央行还是可以通过加息来调整通胀，但是没有之前那么有效。

同时，在新的宏观环境下，李薇表示，看资产配置和投资应该是新的手册，主要分为三层：

第一层是宏观资产配置，经济开始衰退是时间问题，而不是会不会衰退的问题。由于地缘政治分裂、人口老龄化、低碳转型三大因素影响，通胀也会比较持续，所以从基本面上来看，投资是有困难的，我们需要寻找优质的资产，寻找固定收益方面优质的资产，比如美国国债市场收益率，尤其是国债前端市场给的固定收益是比较可观的，还有高等级信用贷款或抵押贷款也比较好。

总的来说，在第一层配置方面，发达国家央行不能通过降息来应对经济衰退，其还在加息，经济会更加衰退；但新兴市场央行还有回旋的余地，有降息的资本和条件，因此新兴市场债券还是比较好的。

第二层是投资，分的比较细的、相关性比较低的投资，在当前的投资大环境下更加重要。比如当前美股分散程度非常窄，今年七八个股票把市场支撑起来。从全球金融危机开始，美股分散度是25%，但新的宏观环境来临之后，分散度已经从25%增加到35%，在分散度较大的环境下，更加细致地去看投资非常重要。

从行业角度看，比如汽车行业，经济走向更加困难，对汽车行业的影响已经反映在股价里面，所以现在汽车行业可以把关注；还有医疗保健，尤其是美国，医疗保健和人工智能有交叉的点，比较看好；另外金融行业，对欧洲的金融的看好多于美国的，区域要划分更细一些；能源板块，今年石油价格下滑，美国原油板块的股票现在看起来有点贵了，但欧洲原油板块从价格方面是比较看好的；房地产投资在美国没有那么看好。

在固定市场里面，与通胀挂钩的债券，尤其是美国的，价格方面比较看好；比较喜欢国家债券的前端，英国、欧洲国家债券，因为市场价格比较好；比较看好新兴市场的债务，尤其是巴西、墨西哥等发行的国家债务可能更好。

第三层是长期的趋势，在总体宏观环境不是很看好的大环境下，更加长期的趋势从投资上来说更加重要。从投资上来说有五个长期趋势值得关注，包括人工智能、地缘政治、人口老龄化、金融的未来、低碳转型。这些长期趋势不是很能在周期性的宏观框架里面能够看得出来。

李薇认为，今年长期方向的投资，要看有没有催化剂。比如人工智能已经发展了几十年，但是在今年ChatGPT作为催化剂，把长期趋势和短期投资相结合，“虽然现在人工智能的市场价格已经涨上去了，但我们对其未来的利润非常看好，所以认为当前的估值不算很贵。”

李薇总结，宏观面临新周期，跟过去40年完全不一样，因此在这种大环境下，宏观基本面不是我们投资的伙伴，但我们还是可以抓取其他新的投资机会，这需要我们更加灵活和细致，更加细心考虑宏观长期的趋势。

下半年把握结构性机会为主

看好低估值的泛消费等方向

对于今年的经济，贝莱德首席中国经济学家宋宇表示，一季度经济恢复情况不错，二季度经济同比增长更高，但如果考虑到调整，二季度实际增长有所降温。鉴于通胀压力不大，前面的降息是合理的，但目前还是不够的，后续期待力度更大的宽松性政策。

在宋宇看来，今年宏观经济最困难的一段时间是在二季度，现在已经过去了。接下来政策支持力度若加大，下半年能够看到经济的复苏，全年GDP5%左右的目标定得非常保守，所以不用太担心。

谈及对后续政策的预期，宋宇表示，下一步政策倾向可能呈现两大特征。首先是普遍性。政府可能倾向于普遍施力，各个领域都会有刺激性政策出台，但不应该预期“特别激进的政策”。类似过去4万亿的刺激，可能不会出现。他预期刺激的面比较广，但是力度不会趋向极致。

第二，政府可能寻找新的增长点。走老路放松住房的限购，放松红线，这套东西可能会比较快地奏效，但是与经济转型的方向不完全一致。

贝莱德基金首席投资官陆文杰认为，年初以来中国股票市场反映低于此前预期，市场有三个方面的担心是合理的：第一，目前市场关于下一步经济长久的新的增长点，尚未形成共识；第二，推动市场上涨的增量资金在哪里也未形成共识；第三，政策与市场反馈机制究竟怎么样，大家也还在摸索的过程中。

尽管如此，陆文杰认为中国股市的基本面没有问题。贝莱德智库在全球市场下半年战术配置报告上，高配中国。一方面由于全球投资者目前对中国市场是明显低配的。另一方面，未来12个月中国的企业盈利增长还是两位数，这一水平在全球也是罕见的。此外，中国股票的平均市盈率只有10倍、11倍，是全世界最便宜的市场之一。

他总结道，目前，股票市场具备良好的基本面。尽管如此，但是股市上涨，需要催化剂。

展望下半年A股市场，陆文杰表示，希望看到经济的进一步恢复，这是股市比较好的表现的基础。目前市场没有太多增量资金，因此以把握结构性机会为主。

陆文杰表示，中国经济有几个有意思的方面值得关注，比如中国的各产业形势看起来和全球新的增长热点都是直接相关，比如虚拟现实眼镜的推出，在中国有对应的供应商能力，而全球推出人形机器人，中国精密制造也会跟进，这些都是中国制造在全球竞争力的体现；还有，尽管大家对普遍的消费复苏存在一定的顾虑，但是部分领域仍存在强劲的复苏动能，中国是全球最大的消费市场，消费行业的潜力和创新空间巨大，看好泛消费行业，上半年可以看到网络游戏、啤酒、医疗服务等行业，都能体现出中国老百姓的消费意愿还不错，在此基础上，部分股票的估值还是比较合理的。

因此在投资上，陆文杰称关注两大方面：一是相对估值较低的泛消费行业，二是AI、地缘政治格局、低碳转型等投资主题，它们在全球范围内有很明确的商业前景和投资标的。

谈及人工智能领域，陆文杰认为，尽管今年股价表现振奋人心，但是现在并没有泡沫。从历史上看，所有的具有颠覆性的新技术从出现到被广泛采用，速度越来越快，比如智能手机的普及只用了7、8年，以后人工智能会更快。

目前在投资上市场对算力等基础设施建立比较有共识，中国有不少企业也投身“大模型”的研究，而且有大量的机构和高水平人才置身其中。“AI作为全球投资主题和中国主题有一定差异。尽管其需要的CPU、GPU中国没办法直接制造，但中国的优势在先进制造业，有很多零部件制造商，还有很多优秀的数据资产的公司，未来将参与到人工智能的大主题里面，带来巨大投资机会。”

全球的低碳转型也是关注较多的投资主题，陆文杰表示，从2015年到2021年全球绿色方面的投资从1万亿增长到1.3万亿，这个增长在俄乌事件之后明显提升，因为大家对能源安全的关注度提高，同时增长一半来自美欧等发达国家，因为其有能源转型的巨大动力，包括财政上给予比较积极的补贴和支持。“而中国的新能源企业今年碰到的问题是国内市场太卷了，不断压低价格和毛利率，但我们认为无论是电动车、风电还是储能等领域，中国企业优势都非常明显，主要零部件比国外便宜20%-30%，所以我们关注中国优势企业能够参与到全球的低碳转型中，里面蕴藏明显的投资机会。”

另外，对于一些超长期大趋势，陆文杰保持关注。首先，人工智能AI的发展；其次，地缘政治趋势的演化以及它对于产业链等的影响；第三，低碳转型；第四，新一代的金融，创新技术和服务正在改变金融行业；第五，人口老龄化。